【編者按：依據我們的分類統計，造紙行業公司共計有32只股票，行業2008年實現收入661億，2007年為589億，同比增長12.2%，凈利潤26.08億，同比去年41.9億下滑36%，季度分布看，2008年第二季度是行業收入和利潤高點，達到景氣最高峰，而第四季度主要的大型造紙公司都是虧損的，跌價準備是虧損直接原因，產品價格急劇回落和去年中的高價庫存造成營業虧損。】

       【我要印】依據我們的分類統計，造紙行業公司共計有32只股票，行業2008年實現收入661億，2007年為589億，同比增長12.2%，凈利潤26.08億，同比去年41.9億下滑36%，季度分布看，2008年第二季度是行業收入和利潤高點，達到景氣最高峰，而第四季度主要的大型造紙公司都是虧損的，跌價準備是虧損直接原因，產品價格急劇回落和去年中的高價庫存造成營業虧損。

       從各項指標看，去年三四季度的費用總體水平依然保持增加，而收入規模持續下降，帶來營業利潤下降，包括折舊等費用的剛性導致在毛利已經很低的情況下，難以覆蓋費用；另外跌價準備是虧損的直接原因，行業整體看，去年第四季度凈利潤虧損6.9億，而全行業的資產減值損失總額是6.9億，而從一季度經營看，毛利得到恢復，接近費用的水平，但盈利來源看，主要還是靠跌價準備的沖回。

       從目前主要紙種看，多數都處在低位企穩之中，一個積極的現象是各大廠商開始積極購買原料。根據海關數據，2-3月份中國進口木漿接近200萬噸，其中闊葉槳接近110萬噸，同比增長83%，針葉漿83萬噸，同比增長51%，反映了廠商補庫存的基本需求，同時初步得到大廠商的判斷，一是原料價格有吸引力，二是對未來產品需求有預期，未來產品價格有提價動力。未來三個季度我們判斷行業將逐漸恢復到以往的常態中，而其中紙種判斷上，文化紙具備一定需求剛性，同時也意味著周期性不突出，而白卡和銅版紙周期性更明顯，因為未來復蘇時彈性會更大。

       投資策略上，我們維持去年底以來的行業中性評級，我們未來修訂的基礎在于產能平衡之后再度出現需求的持續增長帶來的供求失衡可能，這需要時間觀察，估值上，行業的pe和pb一直是落后市場的，在去年第四季度和今年一季度比較極端的利潤水平下，我們認為目前的pe/ttm相對失真，預計三季報后行業pe/ttm水平將急速下降；pb看，相對市場的pb比值在0.8，相對穩定，估值上的提示是下半年pe/ttm估值回落，因此下半年建議關注pe彈性大的公司。我們的選擇思路：一是存在上下游整合和企業整合得公司，絕對估值不是他們的參考，重估實現可能和重估價值是主要依據；二是未來復蘇受益彈性較大的公司，我們判斷在白卡和銅版，他們目前估值不低，風險在于時點，我們初步判斷在二季度末；三是小紙種公司。


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